今年以來，黃金持續暴漲、不斷刷新歷史新高，引發民眾廣泛關注。大宗商品里的銅、鋁等，也走出了單邊趨勢性上漲行情。

股市里，以煤炭為代表的周期股最近幾年一直持續上漲，其中不乏5倍乃至10倍的大牛股。

周期股到底貴不貴，還有沒有趨勢性行情，未來的投資價值如何？想必這是很多人關注的焦點。

對此，民生證券研究院策略首席分析師牟一凌、中歐基金羅佳明、萬家基金葉勇一起，從不同的角度對周期股進行探討、分析、展望。

民生證券牟一凌：

上游資產盈利時間或許很長

牟一凌是民生證券研究院策略首席分析師，他看好上游資源品的投資價值，具體包括工業金屬、能源、資源運輸和貴金屬等，他認為上游資產的盈利占優將會維持較長時間。

從行業層面看，中國上游企業利潤占整個非金融企業上市公司21%左右，但只占9%的市值。資源股的再定價，無論從自下而上的角度，還是從自上而下的角度，都值得期待。

牟一凌認為，康波周期本質上是大家對于中長期的需求是悲觀的，產業更悲觀，因此不做開支。但實際需求又沒有那么差，系統要達到平衡，就需要在這些領域給與高價格刺激供給、抑制需求，從這個角度看，資源股或許存在趨勢性機會。

中歐基金羅佳明：

優質資源股現金流豐厚，看好創新板塊

羅佳明是中歐基金價值策略組的核心成員，是香港大學應用物理系本科和碩士，香港注冊會計師，擁有12年的國際化港股投研經驗，超6年投資管理經驗，對價值投資在港股市場的實踐有著自己獨到的見解。

在羅佳明的投資框架里面，價值唯一的確定方式是未來自由現金流的折現，尋找能穩定賺取自由現金流的生意，再結合市場的預期和當下估值，是投資決策的重要依據。資源類公司過去十年資本開支長期不足，現在需求端又比較有韌性，因此或許存在較好的投資機會。

羅佳明認為，目前國內的資源股與海外同行相比，有更好的增速，更低的資源成本，但估值往往只有海外同行的一半。同時，二級市場的股票估值大幅低于一級市場礦產實體交易的估值，也反映了資源股的低估。資源品供給持續緊缺，價格維持高位的情況可能還會維持很多年，其中優質的資源品公司或有望獲取相當豐厚的自由現金流。

宏觀變化會影響公司的商業模式，目前的國內經濟結構轉型，國際局勢都有很大的不確定性，在挑選資源股的時候依然要選擇管理層優秀，資源稟賦優質的標的。

在資產配置方面，羅佳明會先對公司的管理層、上下游供需關系、資金投入回報率、凈資產收益率等方面做整體判斷，再判斷目前所處的周期，然后在左側位置介入。如果估值開始出現泡沫化，則會逐漸減持。

除了資源股以外，羅佳明還看好兩個方向，一是出海的中國公司，因為其具備成本優勢和快速反應的供應鏈，并開始在全球市場獲取份額；二是創新相關的板塊，比如生物醫藥、電子半導體的個別企業。

對于港股互聯網板塊，羅佳明認為該板塊自由現金流很好，同時沒有太多資本開支，管理層的決策從燒錢搶份額轉變成了回購注銷增厚股東回報，符合“紅利思維”。

從羅佳明掌管的中歐豐泰港股通混合A這只基金中，能明顯看出他的投資思路。該基金定期報告中披露的前兩大重倉股騰訊控股和紫金礦業，一個是互聯網龍頭，一個是資源股龍頭。

其他的重倉股里，中國海洋石油、兗礦能源、兗煤澳大利亞、洛陽鉬業、中國黃金國際這些資源股的長期趨勢大都向上、且估值普遍較低，而中國生物制藥、石藥集團則是創新相關板塊。

數據來源：基金定期報告

截止2024年5月8日，中歐豐泰港股通混合A近一年上漲超過3%（區間業績經托管行復核，業績比較基準：-6.52%），且大幅跑贏滬深300指數。

在港股和A股持續反彈的大背景下，或許可以更樂觀看待此基金。

萬家基金葉勇：

大宗商品上漲處于早中期，實物資產會崛起

早在2021年一季度，基金經理葉勇就開始重倉能源資源股。擅長把握資源股的葉勇，被稱為萬家基金的“周期旗手”。

“市場風格第一，行業貝塔第二，個股阿爾法第三。”這是葉勇對風格、行業和個股之間重要性排序的理解。

葉勇認為，2021年之后，市場的大風格周期逐步從成長風格主導切換成為資源股風格主導。一輪大宗商品周期持續時間長達8-10年甚至更長，從這個意義上講，目前還處于大宗商品周期的早中期位置。對應的，由大宗商品上行周期所決定的資源股風格大周期，也處于早中期階段。

葉勇更喜歡用資源品、制造業這些詞來表述周期股，這是因為給資源公司戴上“周期股”的帽子很容易讓投資者產生較大偏見，從而錯失資源品上行的收益機會。

葉勇認為，在大宗商品上行大周期中，資源股風格占優；在大宗商品下行大周期中，成長股風格占優。很多所謂的“成長股”都處于中下游的制造業，如果技術含量不高，可能會面臨很大的盈利和估值壓制。把上游資源和制造業進行明確劃分，是為了在投資中更清晰地對不同類型股票歸屬的風格進行準確劃分，從而確保組合構建上能夠在風格上具備純潔性和一致性，使得組合具備較好的進攻性。

如何從不同周期看資源品股票？葉勇認為，從長期看，全球人口穩定增長以及人均資源消耗量的提升對資源品股票是利好；從中期看，中國經濟由地產基建逐步過渡到制造業主導，海外發展中經濟體的工業化、城鎮化、電氣化率提升的驅動，西方國家再工業化的制造業投資驅動等因素對資源品股票構成利好；從短期看，2024-2025年全球庫存周期從低位開始的上行將對資源品板塊產生提振。

對于如何處理周期股的波動問題，葉勇的主要看法是：一輪大宗商品上行周期，可能會持續8-10年，其中由于宏觀周期的波動，商品價格也會上升和回撤。此時要把宏觀擇時和逆向投資策略結合。根據宏觀周期對商品價格中周期波動的影響，追求在宏觀周期低位布局，在宏觀周期高位賣出，還要結合商品價格過熱的程度以及股票市場情緒的綜合研判。

從2021年年初到2023年年底，無論是美股市場，還是港股市場，還是A股市場。資源股的表現都非常的強勁。葉勇認為，現在這個位置，國內跟全球市場對于資源股的估值總體上比較接近。但是，類似銅等金屬領域股票的估值，國內定價偏低。

葉勇認為，美國通脹的黏性要維持很長的時間。全球央行都超發了大量貨幣，大量的資金去追捧高風險資產。一旦“樓梯”被抽掉，可能這些高風險資產會面臨危險境地。但實物資產會崛起，看好大宗商品為代表的實物資產的投資機遇。

風險提示

注：區間業績數據經托管行復核。基金的過往業績并不預示其未來表現，基金管理人管理的其他基金的業績并不構成基金業績表現的保證。中歐豐泰港股通混合A的成立以來漲跌幅5.18%, 同期業績比較基準-9.22%。

2023年基金漲跌幅和同期基準表現為-9.6%/-11.19%。中歐豐泰港股通混合C的成立以來漲跌幅3.86%, 同期業績比較基準-9.22%。2023年基金漲跌幅和同期基準表現為-10.32%/-11.19%。

歷任基金經理:羅佳明20220914-管理至今。

基金有風險，投資需謹慎。基金管理人承諾以誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產，但不保證本基金一定盈利，也不保證最低收益。基金的過往業績并不預示其未來表現，基金管理人管理的其他基金的業績并不構成基金業績表現的保證。

您在做出投資決策之前，請仔細閱讀基金合同、基金招募說明書和基金產品資料概要等產品法律文件和風險揭示書，充分認識本基金的風險收益特征和產品特性，認真考慮本基金存在的各項風險因素，并根據自身的投資目的、投資期限、投資經驗、資產狀況等因素充分考慮自身的風險承受能力，在了解產品情況及銷售適當性意見的基礎上，理性判斷并謹慎做出投資決策。

本基金為混合型基金，其預期收益及預期風險水平高于債券型基金和貨幣市場基金，但低于股票型基金。本基金可投資于港股通標的股票。除了需要承擔與內地證券投資基金類似的市場波動風險等一般投資風險之外，本基金還面臨港股通機制下因投資環境、投資標的、市場制度以及交易規則等差異帶來的特有風險。本基金為主題型基金，業績波動可能較大。