四川大決策投顧摘要:作為新質生產力的代表之一,創新藥是國家鼓勵、支持的重要行業。當前創新藥板塊基本面向上,多重政策利好,行業進入發展全新階段!

1.政策束縛有望全面解除,創新藥進入發展的全新業態

創新藥一般指創新藥物。創新藥物是指具有自主知識產權專利的藥物。創新藥不同于仿制藥,創新藥強調首創性,研發難度大,需要經過大量臨床試驗和嚴格的審批。創新藥產業的上游為原材料生產商,中游為創新藥研發及生產企業,下游為醫療機構、藥店。

2015 年開始的深度醫改,中國醫藥開始從“規范+保障”轉向“創新+提效”,讓創新藥行業驅動模式,實現從“要素驅動”向“創新驅動”的轉型。2015 年,《國務院關于改革藥品醫療器械審評審批制度的意見》(簡稱 44 號文)出臺以來,我國醫藥創新政策環境不斷向好,醫保、藥監等部門持續出臺規范和鼓勵政策,扶持大批企業發展,但大部分是“模仿+跟隨”式創新。

從發展階段來看,2015 年 44 號文藥監藥審改革開始屬于產業的初步改革,從根本上實現了仿制藥和創新藥的區分,實現了從“生產要素驅動”向“產業創新驅動”的轉型開始。2021 年的一個標志性事件是 CDE 發布的《以臨床價值為導向的抗腫瘤藥物臨床研發指導原則(征求意見稿)》,“臨床價值”開始被擺到突出位置,意味著藥監之前對所有國產創新藥都持鼓勵態度的時期已經徹底翻篇,從“鼓勵創新”向“原創及高價值創新”升級。

2.國內創新藥占比低,未來升級空間大

我國藥品支出的費用大概率有1.7萬億,其中僅有5%為創新藥支出(大部分還是被國際藥企占據),相比發達國家還有極大的提升空間,未來藥企也就進行淘汰賽,不創新等死,創新就有生機!整個行業,不管是國內創新藥爆發性增長還是國外爆發性的涌現,放在更大尺度上,它真的只是一個大潮初起,非常早期的一個階段。我們同樣可以用一個數據說話,用一些我們的嘗試去推理。我們先看看國內,藍色柱子是創新藥在藥品市場的滲透率:在2015年,中國藥品市場創新藥滲透率大概5%,2022年是10%,這幾年大家有錢了,對生活和健康更講究了。我們看歐美日發達國家是70%,做個很簡單的假設和推理,假設2035年中國創新藥,在藥品里的滲透率占比提高到30%-35%,我們的藥品市場每年還有5-6個點的增長,這里我們去推算2035年國產創新藥在國內市場就有一個萬億的空間,這個行業在短短幾年前還是百億級的,現在快接近千億了,十幾年后可能會是一個萬億的市場。

根據OECD Health Statistics 2021的統計報告中,醫療支出占GDP的比重:醫療支出GDP占比:美國為16.9%,日本10.9%,OECD38平均醫療支出占GDP的比重為8.8%左右,韓國8.1%,中國為5%。人均醫療支出:美國人均1.1萬美金,OECD38人均4100美金,中國人均醫療支出800美金,提升空間還很大。

3.出海為國產創新藥創造機遇,提升潛在市場天花板

全球醫藥市場總體規模遠大于中國本土市場,創新藥的出?？梢詾橹袊t藥公司帶來更高的獲利空間。由于專利保護,藥品在專利期內的銷售額往往更高,出海可以幫助創新藥在不同的國家獲得專利保護,從而拓展藥品在專利期內總體的銷售額。中美衛生總費用構成具有差異,美國以私人健康保險為重點的健康保險為主,中國以社會衛生支出為主。中國醫藥市場以“?；尽睘橹攸c,出海后的創新藥產品在美國的定價往往遠高于中國。中國的創新藥政策不斷推陳出新,為創新藥出海做出政策保障。同時,審評標準逐步同國際接軌。國內醫藥公司面臨融資困難,創新藥出海將成為其走出困境的重要方法,帶來新的融資渠道。

如果說2023年是國內創新藥出海的“大年”,2024年則有望成為創新藥產品銷量兌現的“元年”。在政策扶持和研發成色不斷加深的背景下,中國創新藥企業正加速揚帆出海。2023年國內共發生近70筆國產創新藥“License-out”(授權轉讓)交易,已披露交易總金額超350億美元。從數量和交易規模上看,國產創新藥出海規模達到近幾年高峰。隨著越來越多創新產品做到同類最佳,出海的道路也越來越順。

4.估值低位性價比凸顯,分母敏感有望催化新周期

估值方面,醫藥行業自2021年6月見頂后進入接近3年的調整區間,去年三季度開始的醫療反腐對行業估值造成進一步壓制,截至2024/4/3,中證醫藥衛生指數PE-TTM為26.93倍,無論從5年還是10年維度來看均處于10%分位以下,極具估值性價比,結合醫藥板塊的弱盈利周期特征,歷史上估值變動對股價的影響高于業績貢獻,當前估值位置也為股價提供了較高的安全邊際。細分來看,醫藥板塊絕大多數子行業估值處于15~30倍的相對低位水平,市場悲觀預期反映較為充分,其中,創新藥主要分布的化學制劑和其他生物制品行業PE-TTM分別為33.11倍和18.96倍,處于近5年的24.19%和4.51%分位,具備價值重估的基礎與較高的彈性空間。

值得一提的是,基于創新藥賽道的成長屬性,相比于醫藥板塊中偏消費和制造類的公司而言,其對分母端的變化更為敏感。在2022年以來美聯儲加息周期中,市場對成長類資產未來現金流的風險偏好提升,進而壓低估值,另外,創新藥企業的估值往往依賴研發藥物的市場潛力和競爭環境,利率上行期增加企業融資成本的同時也一定程度影響市場需求,拉長產品的研發和上市周期,導致銷售額下滑從而降低PS。利率方面,雖然短期海外通脹降溫過程存在反復,掣肘降息操作,但隨著服務通脹和就業市場的進一步冷卻,2024年有望成為美聯儲貨幣政策拐點之年,創新藥宏觀環境友好催化相關企業進入新一輪估值上升通道。

5.創新藥投資邏輯與個股梳理

2024年初市場大幅回調,創新藥行業在預期和情緒影響下短期超跌,產業周期底部加深?；貧w行業基本面,政策驅動下創新爆發勢在必行,FIC、License out產品數量逐年提升,商業化逐步進入兌現階段,產能出清后供給格局不斷優化,創新藥有望成為下一輪引領醫藥板塊向上動能。作為新質生產力的代表之一,創新藥是國家鼓勵、支持的重要行業。當前創新藥板塊基本面向上,多重政策利好,創新藥進入發展新階段:

1、基本面:醫藥具剛需比較優勢,創新藥市場擴容空間大。中國進入人口老齡化加速期,醫藥需求發展空間巨大。支付意愿持續增強、人均醫療支出存在擴容潛能,醫藥行業將繼續維持良好發展。中長期看,醫藥在老齡化趨勢下具備極強增量屬性比較優勢,邏輯周期夠長、確定性夠強。

2、政策面:全產業鏈釋放利好信號,推動創新藥行業健康發展。研發端,國內創新環境從野蠻生長走向成熟規范,藥品審評門檻逐步提高。審評端,國內創新藥審評時間縮短、數量有望走高。支付端,醫保基金支出逐漸向創新藥傾斜,創新藥定價有望更為公允合理。

3、投資面:估值處于底部區間,創新藥反彈方向明確。醫藥行業充分經歷估值消化,已經進入中長期布局區間。中長期看,創新藥極具進攻屬性、國際化發展抬升價值天花板,將成為重要的反彈方向。

相關個股:恒瑞醫藥、百濟神州、信立泰、科倫藥業、華東醫藥、貝達藥業、麗珠集團、億帆醫藥、甘李藥業、凱萊英、藥石科技等

參考資料來源:

1.2023-4-15國金證券——駕馭創新藥的優秀基金經理有哪些?

2.2024-3-17東吳證券——創新藥政策積極變化,或將啟動新周期行情

3.2024-3-8平安證券——晨曦朝霞揚帆起,積厚流光展華章

4.2024-3-2浙商證券——醫藥破局——更看好產業新業態

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