溫氏投資近日宣布二期消費基金首輪募集完成，基金規模2.5億元，出資人包括溫氏股份（300498）、百亞股份（003006）、唐人神（002567）、新州投資等。

此前，溫氏投資管理的2.65億元一期消費基金于2020年底成立，出資人包括溫氏股份（300498）、新州投資和清科母基金，并在12個月內投資完畢，投資了包括茶里CHALI、同欣體育、金浩茶油、長龍航空、鈦動科技、珈凱生物、哆貓貓兒童食品等在內的一眾優質項目。

溫氏投資總經理羅月庭表示，新成立的二期消費基金將保持同樣的投資節奏，在一年內完成全部投資。

消費投資賽道的「寒意」尚未完全消退之際，溫氏投資的消費基金在募資與投資方面的雙向順暢，顯得難能可貴。

溫氏投資總經理羅月庭

在春澗資本的采訪中，羅月庭認為消費服務是一個長坡厚雪的賽道，需要長期主義。他并沒有諱言去年四季度至今消費賽道的「冷」，同時他也提到了當下科技賽道的「熱」。他認為，科技進步的成果在物化以后，大多會依托消費服務實現終端呈現，這也是溫氏投資持續押注消費賽道重要原因之一。

其二，目前中國經濟發展穩字當頭，穩中求進，“消費關乎衣食住行，如何進一步滿足人民對美好生活的向往，其實就是消費升級。所以說，消費不僅是最核心的民生保障，同時涉及到龐大的就業人口，對穩民生穩就業穩住經濟基本盤有重大意義。”

面對大消費所覆蓋的方方面面，羅月庭以「一體兩翼」作為溫氏投資深耕消費服務領域的重點投資方向，「一體」指以面向C端消費者為主的品牌消費服務主體，「兩翼」即與「一體」緊密相關的供應鏈體系和科技賦能體系。“相對于模式和業態，我們更關注產品和技術，更加關注企業的運營效率和成長韌性。”他強調說。

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「不差錢」的募資方式從容的投資節奏

成立于2011年的溫氏投資，實收資本5億元，是國內著名農牧食品集團溫氏股份全資子公司，于2014年在中國證券投資基金業協會完成私募投資基金管理人登記，其投資的千禾味業、華夏航空、美團點評、起步股份、百亞股份、盈趣科技、保利物業、行動教育、萬凱新材等近20家企業成功在A股或港股IPO上市，同時還有粵海永順泰、登康口腔、同欣體育等十余家企業將在2022年度完成IPO上市及申報。

經過十一年發展，隨著對行業覆蓋不斷垂直細分，依托溫氏股份在消費食品領域的產業布局和行業積淀，消費服務已成為溫氏投資非常重要的一個投資方向。溫氏投資的一期消費基金就是在這一背景下誕生的。

作為一家CVC投資機構，溫氏投資無論是一期還是二期消費基金，溫氏股份都是作為基石投資者參與出資。背靠市值超千億的溫氏股份，溫氏投資在募資方面向來都是從容的。

溫氏投資執行總經理兼消費行業組負責人黃海平提到，這種「不差錢」的從容決定了溫氏投資的單支消費基金規模并不大。“我們的LP包括外部出資人和自有資金，自有資金就是集團（溫氏股份）提供的資金。集團對這部分資金是要計算資金成本的，以此來考核投資業務的資金使用效率。在集團資金可持續性的情況下，我們更希望小步快跑，提高資金的周轉速度。所以，我們的單支基金規模不求大，更關注投資效率和給出資人帶來的回報。”

這種募資方式在市場上是沒有參考依據的，黃海平說，“一般而言，投資機構都希望盡可能一次性募更多錢，盡快落袋為安，我們沒有這種顧慮。”

充裕的資金來源，賦予了溫氏投資快速出手的投資風格：每期基金（消費基金）在12個月內投資完畢，一期基金投完，同時開啟下一期基金。

這不意味著為了投而投。黃海平介紹，溫氏投資2021年度凈利潤超過12億元，同時還有多家企業在近期成功IPO和在IPO排隊中，即將迎來新一波上市退出高潮，“溫氏投資不會為了投而投，不會降低項目的投資標準。”

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從「摘蘋果」到「往前投」

一家年度凈利潤超過12億元的CVC投資機構，背后是11年的砥礪付出。

羅月庭感慨，溫氏股份早在2011年集團還未上市（溫氏股份于2015年上市）時就開始布局投資，這是集團董事會一個非常果斷的重大決策。“溫氏投資剛成立的時候，在集團組織架構上就是獨立經營單元，直屬集團董事會領導，這給了我們一個很高的起點，集團內部在資源資金、產業協同、業務支撐、管理賦能等方面，都給了我們極大的支持。溫氏投資發展至今，所取得的這些成績，在很大程度上歸功于集團賦予了我們一個高起點的開局，贏在起跑線上。”

而今來看，溫氏資本成立的2011年，是中國CVC開始進入發展窗口期的起點之年。彼時，CVC鮮被關注，除了新希望旗下的厚生資本，國內成立CVC的傳統企業少之又少。此后，隨著互聯網、移動互聯網的大爆發，以一大批新生代投資人創辦的高榕、源碼、藍湖等投資機構為標志，VC2.0時代來臨，風險投資不再是紅杉、IDG、軟銀等第一代VC的天下。與此同時，CVC亦迎來大發展，機構數量與投資金額皆顯著增長。

目前國內CVC主要分為互聯網CVC和非互聯網CVC，前者是以騰訊、百度、京東、阿里等為代表的互聯網巨頭，后者則是以溫氏股份、碧桂園、聯想集團等為代表的傳統企業。

溫氏投資剛成立的幾年，主要以Pre-IPO階段的投資為主。“投這類項目風險低、周轉快，雖然收益率不算高，但符合我們CVC的資金屬性，因為我們還是希望低風險的穩健型。”黃海平說。

以此投資策略為指南，溫氏投資投資了眾多優質項目，千禾味業是其中的典型代表。作為一家農牧業集團旗下的CVC，溫氏投資在初期天然地圍繞食品板塊進行產業鏈投資。“我們持續看好調味品行業的健康化升級，2010年千禾味業推出‘頭道原香’系列產品，開啟了健康醬油元年，雖然當時作為原料的焦糖色業務占整個營收比例仍超過50%，我們相信這是一家能夠不斷突破的成長性企業。”黃海平說。千禾味業成立于1996年，2012年接受溫氏投資的投資入股，于2016年在上交所主板上市。

黃海平說，Pre-IPO的投資策略為「摘蘋果理論」，“蘋果樹上的蘋果都已經很成熟了，你去摘下來就可以了，不要去等還是青青的沒有熟的蘋果。”每年凈利潤大幾千萬卻從未進行過融資的千禾味業，顯然是一顆理想的「熟蘋果」。

但2019年以來，一二級市場的差價普遍收窄，破發頻現，甚至出現估值倒掛的現象，意味著一二級市場套利空間越來越小，類似千禾味業這樣的「熟蘋果」越來越稀缺。Pre-IPO型套利策略的失效倒逼著創投機構將投資行為向企業的發展前期推進，也就是所謂的「往前投」。

「往前投」極為考驗投資機構的眼光與決策能力，“我們研究后認為，「摘蘋果理論」已經不復存在了。我們要繼續在這個行業立足的話，必須要做出改變，對行業的研究要更加深入。”黃海平說。正是在這一契機之下，溫氏投資調整了投資策略，并在內部進行了行業分組，開始在聚焦行業內「往前投」。

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消費投資不可忽視的視角：供應鏈

溫氏投資「往前投」的策略，在其一期消費基金中得到了直接體現。該基金共投資了茶里CHALI、同欣體育、金浩茶油、長龍航空、鈦動科技、珈凱生物、哆貓貓等7個項目，包括領投了哆貓貓億元級的A+輪融資，領投了茶里CHALI億元級的B輪融資，領投了珈凱生物的B輪融資，領投了同欣體育的A輪融資，獨家投資了長龍航空億元級的A輪融資。

“茶里和哆貓貓對我們來說都算偏早期的項目，放在兩年前是比較難投的。”黃海平說，“雖然我們說「往前投」，但并不是說去投天使輪，一般是A輪或者A+輪以后。”

溫氏投資消費行業組負責人黃海平

茶里是黃海平主導投資的項目。他說，食品行業的本質圍繞柴米油鹽醬醋茶展開，而其中，溫氏投資已經投資過米（克明面業）、油（金浩茶油）、鹽（中鹽股份）、醬醋（千禾味業），“就茶還沒有投過了。”但他對茶葉行業的關注，則早已有之。此前，黃海平投資了云南一家綜合性旅游公司，而這家公司重要的利潤來源是旅游購物——賣茶葉，這成為他研究茶葉行業的契機之始。“中國的茶葉市場規模超過5000億元，但目前卻沒有一家A股上市公司，這是為什么？”

黃海平研究后發現，茶葉行業存在諸多問題，包括農戶種植散亂、供應鏈不集中，茶葉的品質無法標準化，在終端銷售中面臨「有品類無品牌」的困境，“大家都知道云南的普洱茶好，但知道要買云南的哪家公司或哪個品牌的普洱茶嗎？大家都知道西湖的龍井好，但知道要買西湖的哪家公司或品牌的龍井嗎？”黃海平說，這就是茶業在銷售終端面臨的「有品類無品牌」困境，雖然茶業市場規模很大，但卻散亂無品牌，無論是上游的種植，還是下游的銷售，都沒有特別大的企業或品牌，也就是人們常說的「中國只有名茶，卻無名企」。

在他看來，國外茶業巨頭公司立頓則以袋泡茶的形式很好地解決了產品標準化問題。“我們現在買的很多茶葉，就像是去菜市場買的豬肉一樣，是初級農產品，不具備消費品或者快消品的形態。買一罐茶葉回去，泡茶的時候自己抓一把，這一把是多少，不同人之間差異很大，但立頓就把這個標準化了。所以初級農產品要做成快消品，有兩個核心的標準化，首先就是形態標準化。”

其次，則是價格標準化。“理論上來說茶葉的價格波動是很大的，比如西湖龍井，雨前的龍井和夏天的龍井可能相差多倍，但消費者如果在商超里面買茶葉，看到相隔兩個月的產品價格差多倍，肯定是很難接受的。這就是供應鏈需要解決的問題。”黃海平說。

基于這些思考，黃海平開始刻意尋找相關茶葉產品。他在淘寶上開始搜索關鍵詞「袋泡茶」，把排名前十的產品全部買回來，全部喝了一遍。茶里的產品就是在這個過程中得到了他的青睞。巧合的是，茶里當時正在啟動新一輪融資，不早不晚。

“我這幾年一直在思考茶葉標準化的問題。和茶里的創始人譚瓊見面后，我就提到茶葉行業面臨的很多問題，特別是標準化的問題。茶里的袋泡茶就很好地解決了這些問題。見面后我就決定這家企業我一定要投，因為茶里解決了行業痛點。”而今，茶里翻倍增長的銷售額，印證了黃海平當初的判斷。

黃海平進一步闡述，溫氏投資之所以投資茶里，最重要的是看中了其強大的供應鏈能力。今年1月，茶里集團總部在廣州南沙落成，包括總部辦公大樓和生產大樓，生產大樓不僅建設了年產能 5 億包的袋泡茶精加工工廠，配備了日發貨量 1 萬單的 AGV 智能機器人倉儲系統，還聯合中科院茶葉研究所共建茶里實驗室。這意味著茶里成為國內擁有全自動化生產中心、研發中心、國際茶學院三位一體的茶產業研究中心和精深加工生產制造中心的袋泡茶企業。

“過去幾年，消費賽道的投資邏輯很多是依據互聯網的數據增長模型來做判斷，但溫氏投資消費基金的核心投資邏輯還是企業核心競爭壁壘的建立，其中不可忽視的一環就是供應鏈能力。茶里解決了供應鏈的標準化問題，甚至建成了全國領先的標準化生產袋泡茶的工廠，這才是我們投資茶里的首要原因。”黃海平說。

供應鏈本就是產業鏈一角。“從上游的供應鏈到中游的生產品牌端，再到下游的渠道端，我們的投資是上中下游全部打通。”黃海平說，“我們投資一家企業后，就會在相關上下游挖掘投資機會，沿著這個產業鏈去投資布局。”

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消費企業的發展不是從0到1，而是從70分到80分，從80分到90分

當下的消費投資賽道靜悄悄，這是一個無法忽視的事實。黃海平認為，這是一個回歸理性的過程。

“像2020年到2021年，消費賽道太火的時候，說實話，會導致我們出手比較難，經常被高估值擋在門外。”黃海平說，一級市場消費企業的估值真正回歸理性可能還需要一段時間，“過去一年多太火了，很多創始人對估值的預期都很高。估值回歸理性我估計還需要點時間，得到今年下半年甚至到四季度。二級市場回調很快，但一級市場回調很難，需要時間。”

顯然，對投資機構而言，當創業者心態調整、估值回歸之后，是一個更有利的出手時機。他說，雖然目前受疫情影響，消費企業面臨一些壓力，“但消費是民生的基礎，吃喝住行是人們日常生活的組成部分，我也不相信疫情會永遠持續，終有一天還是會好轉的。只要回歸正常，消費企業的發展也會回歸正常。”

黃海平表示，不同于移動互聯網行業從0到1的發展趨勢，消費行業的發展趨勢是從70分做到80分，或者從80分做到90分。“比如我們投的茶里，是做茶葉的，而茶葉在中國已經存在了過千年；比如我們投的哆貓貓，是做兒童零食，這個行業也是早就存在的。所以說，我們投資的企業或行業是本來就有的，只是新的創業者能做得更加好一點，效率更加高一點，也就是我剛才說的把一個東西從70分做到80分，或者從80分做到90分。在這個階段的企業成長性不同于移動互聯網行業從0到1的那種快速增長，而是穩健的增長，所以估值不會給得那么高。估值太高的話，就很難投資。”

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塑造網絡生態深耕消費領域

「塑造網絡生態，深耕消費領域」，是羅月庭提出的溫氏投資消費基金的定位。他說，溫氏股份一直以來非常重視構建產業生態圈，而溫氏投資作為一個投資觸角，“可以更好地突破邊界，把這個生態圈的外延給無限擴展出去。”

根據羅月庭的闡述，塑造網絡生態所需的紐帶包括資本、數據與知識。“資本既包括資金，通過參股、控股等投資方式，也包括資源，具有產業資源的CVC已成為眾多企業優先選擇的合作伙伴。數據與知識是我們的信息化特別是數字化建設。溫氏股份于2021年4月牽手華為全方位戰略合作，加速數字化轉型，成為行業領跑者。我們投資的很多消費企業，都會不定期地到集團總部來座談交流，我們會在數字化方面提供一些實踐經驗交流。”

正是基于溫氏產業背景和企業文化，在消費領域的國企混改中，溫氏投資的CVC定位獲得了中央和省市各級國企的認可，溫氏投資先后參與了央企中國鹽業股份有限公司、廣東省屬國企粵海永順泰集團股份有限公司、重慶市屬國企重慶登康口腔護理用品股份有限公司的混改。

羅月庭表示，「共創，共享，共治，共益」的投資理念決定了溫氏投資所具備的不同于其他機構的競爭力。“溫氏股份的企業文化就是「齊創共享」，所以我們做投資希望不僅僅是停留在發現價值的層面，更想通過踐行投資來和企業共建生態，共創價值，優化治理，共享成長，以協作成就價值共同體。在這個網絡生態中，我們希望去中心化，不是以溫氏投資為中心，而是讓每一個合作企業自成中心。只有這樣，才能更好地發揮網絡生態的價值，支持每一個合作企業更好更快地發展壯大。”

關于如何深耕消費領域，羅月庭總結了「三化」驅動力。首先是戰略生態化。“要以生態化的思維看待每一個合作企業，以開放的網絡生態方式讓大家融合進來。”他說，不僅要有這樣的生態愿景，更要有這樣的生態構建能力，“過去11年，我們在消費領域的細分賽道投資了很多優秀的龍頭企業，包括「高端醬油第一股」千禾味業、「兒童鞋服第一股」起步股份、「衛生巾第一股」百亞股份、「支線航空第一股」華夏航空，等等，圍繞這些龍頭企業自成圓心的供應鏈上下游，很多小的生態圈自然而然應運而生。”

第二是網絡賦能化，“其實就是大家經常提到的投資賦能。我們要通過構建網絡生態，讓網格上每一家企業建立更多有形和無形的鏈接，形成一種主動賦能機制，不僅僅局限于投后階段，賦能需要前置，在投資過程中即可通過融入網絡來實現賦能”羅月庭說，這也是溫氏投資作為CVC投資機構所具備的獨特優勢。

第三是價值共創化。“通過前面的戰略生態化和網絡賦能化，最后價值是能夠實現共創的，你中有我，我中有你，并且形成一個不斷自我強化的正循環。”羅月庭強調，溫氏投資推崇利他主義，希冀和更多的創業者與企業家共創更大的價值，“企業家的成功，才是我們的成功。”