在“顏值經(jīng)濟(jì)”當(dāng)?shù)赖臅r(shí)代，醫(yī)美成為了資本追逐的最火熱賽道之一，不僅因?yàn)槠渲饕腿簽榕?，還在于行業(yè)高企的盈利水平、不受政策擾動(dòng)的自費(fèi)屬性和廣闊的市場(chǎng)空間。

高光之下，必有紛爭(zhēng)，不妨先從國(guó)內(nèi)稀缺的肉毒素產(chǎn)品說(shuō)起。

一、高速成長(zhǎng)的肉毒素市場(chǎng)：一塊肥碩的蛋糕

1、肉毒素：醫(yī)美領(lǐng)域“兵家必爭(zhēng)單品”，中國(guó)市場(chǎng)空間巨大

2019年，中國(guó)合規(guī)肉毒素市場(chǎng)規(guī)模為36億元，2015-2019年復(fù)合增速超過(guò)31%。

2020-2024年，國(guó)內(nèi)合規(guī)肉毒素市場(chǎng)規(guī)模將繼續(xù)保持年均17.5%高速增長(zhǎng)，2024年市場(chǎng)規(guī)模將接近100億元。

以肉毒素成熟市場(chǎng)橫向比較，2019年美、韓市場(chǎng)規(guī)模分別為223億、8億人民幣，但如果計(jì)算人均消費(fèi)水平，中國(guó)遠(yuǎn)低于以上兩國(guó)家。另外，從肉毒素占非手術(shù)類(lèi)醫(yī)美項(xiàng)目比重來(lái)看，2019年中國(guó)僅為33%，在世界各國(guó)中處于低位。

肉毒素真正厲害之處在于它被醫(yī)美機(jī)構(gòu)視為“拓客之匙”。相比其他醫(yī)美項(xiàng)目而言，注射肉毒素項(xiàng)目具備頻次高、價(jià)格親民等特點(diǎn)，并且肉毒素具備應(yīng)用部位范圍廣、可與多個(gè)項(xiàng)目聯(lián)用的“百搭性”的屬性，是眾多醫(yī)美機(jī)構(gòu)向顧客營(yíng)銷(xiāo)其他服務(wù)的“不二法寶”?？梢哉f(shuō)，肉毒素是每家醫(yī)美機(jī)構(gòu)的標(biāo)配，即使不賺錢(qián)，但能通過(guò)這個(gè)項(xiàng)目獲客也會(huì)做。

國(guó)內(nèi)醫(yī)美上市公司正是意識(shí)到了肉毒素是打開(kāi)其他注射劑等產(chǎn)品銷(xiāo)售的重要基石，類(lèi)似腫瘤治療中的PD-1，紛紛通過(guò)股權(quán)投資+代理的形式布局搶灘。

2、肉毒素審批壁壘極高，樂(lè)提葆（白毒）后來(lái)居上

肉毒素作為生物制劑和毒性最強(qiáng)烈的生物毒素之一，不僅有技術(shù)、資金、資質(zhì)等多重壁壘，同時(shí)還受到嚴(yán)格的行政管制，自2009年艾爾建保妥適進(jìn)入中國(guó)以來(lái)，目前僅有4款肉毒素獲批。

肉毒素認(rèn)證牌照審批嚴(yán)格，整體申報(bào)周期8年左右。例如愛(ài)美客負(fù)責(zé)韓國(guó)Huons公司的肉毒素產(chǎn)品Hutox在中國(guó)的臨床試驗(yàn)及注冊(cè)申請(qǐng)，募投項(xiàng)目顯示建設(shè)工期長(zhǎng)達(dá)65個(gè)月。

目前國(guó)內(nèi)在研的肉毒素管線(xiàn)中，絕大多數(shù)獲批上市時(shí)間都排到了2024年之后，這無(wú)疑是現(xiàn)有四款在市產(chǎn)品（保妥適、衡力、樂(lè)提葆、吉適）搶占市場(chǎng)黃金時(shí)間窗口。

由于保妥適、蘭州衡力具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)，目前國(guó)內(nèi)肉毒素市場(chǎng)兩家獨(dú)大，但參照美韓經(jīng)驗(yàn)，先發(fā)優(yōu)勢(shì)也可能被后發(fā)者更高的性?xún)r(jià)比顛覆，2012年Hugel肉毒素產(chǎn)品上市后在本土市場(chǎng)逐以更高的性?xún)r(jià)比后來(lái)居上，先發(fā)者M(jìn)edytox份額被擠壓。

在高速發(fā)展的國(guó)內(nèi)肉毒素市場(chǎng)，這樣的趨勢(shì)極有可能發(fā)生，隨著監(jiān)管政策推動(dòng)下，醫(yī)美水貨市場(chǎng)逐漸萎縮，原本的水貨消費(fèi)用戶(hù)將轉(zhuǎn)移至合規(guī)市場(chǎng)，性?xún)r(jià)比最佳的樂(lè)提葆（白毒）成為用戶(hù)的頭號(hào)選擇。

2021年上半年，樂(lè)提葆在四環(huán)醫(yī)藥的推動(dòng)下交出了一份出色的銷(xiāo)售成績(jī)單，大賣(mài)20多萬(wàn)瓶，銷(xiāo)售收入超過(guò)2.5億元，呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

正值背后蘊(yùn)含巨大的商業(yè)利益，樂(lè)提葆產(chǎn)權(quán)成為被資本盯上的一塊“巨大的肥肉”。

二、野蠻人還是救市者？Hugel收購(gòu)案的紛爭(zhēng)

如今，擁有樂(lè)提葆完整產(chǎn)權(quán)的韓國(guó)母公司Hugel成為了被爭(zhēng)奪的對(duì)象，圍繞其收購(gòu)案的紛爭(zhēng)也愈演愈烈。

1、紛爭(zhēng)時(shí)間線(xiàn)：誰(shuí)對(duì)誰(shuí)錯(cuò)？

2020年10月，康橋資本以深度合作為由，對(duì)四環(huán)醫(yī)藥及旗下渼?lì)伩臻g等分支機(jī)構(gòu)開(kāi)展了全面深入的盡職調(diào)查。

今年5月份，Hugel的控股股東貝恩資本就放出了要出售其擁有的Hugel控制權(quán)股份的消息。在同年7月，有韓國(guó)媒體披露四環(huán)醫(yī)藥集團(tuán)將聯(lián)合林德曼亞洲、高盛就收購(gòu)Hugel向貝恩資本提交價(jià)格提案。

今年8月25日，康橋資本主導(dǎo)的聯(lián)合財(cái)團(tuán)宣布，完成對(duì)韓國(guó)最大的醫(yī)美產(chǎn)品公司Hugel的46.9%股權(quán)收購(gòu)。

今年9月10日，四環(huán)醫(yī)藥旗下醫(yī)美業(yè)務(wù)子版塊北京渼?lì)伩臻g科技有限公司，以侵害商業(yè)秘密為由起訴了康橋資本，該案已被北京知識(shí)產(chǎn)權(quán)法院受理。

2、收購(gòu)案仍未落地，康橋資本能如愿嗎？

四環(huán)醫(yī)藥作為Hugel在中國(guó)的深度合作伙伴，為核心產(chǎn)品樂(lè)提葆在中國(guó)上市做出了巨大的貢獻(xiàn)，市場(chǎng)普遍預(yù)期本次Hugel控制權(quán)花落四環(huán)是最好的結(jié)果，但康橋資本意外地以更低的價(jià)格“截胡”，令市場(chǎng)大跌眼鏡。

那么，康橋資本對(duì)于Hugel而言，到底是使公司煥然一新的“救贖者”還是“野蠻人”呢？

近幾年Hugel的業(yè)績(jī)呈現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)，很大程度是受限于主力產(chǎn)品肉毒素在韓國(guó)市場(chǎng)天花板的臨近，盡管未來(lái)樂(lè)提葆將陸續(xù)進(jìn)入部分歐美新市場(chǎng)，但如美國(guó)近幾年肉毒素市場(chǎng)年復(fù)合增速已降至3%，最大的增長(zhǎng)潛力顯然是中國(guó)龐大的消費(fèi)市場(chǎng)。

盡管康橋資本作為知名亞洲基金，以“孵化運(yùn)營(yíng)”企業(yè)戰(zhàn)略出色而聞名，或許在未來(lái)能扭轉(zhuǎn)Hugel的經(jīng)營(yíng)頹勢(shì)，但Hugel收購(gòu)案仍存在極大的變數(shù)。

據(jù)近期韓媒的相關(guān)報(bào)道，一是由于涉及到生物科技核心技術(shù)，收購(gòu)案落地需要韓國(guó)相關(guān)政府主管部門(mén)做出審批決定，另外康橋資本收購(gòu)成功也在韓國(guó)當(dāng)?shù)匾鹆思ち业挠懻?，不少韓國(guó)媒體質(zhì)疑“注冊(cè)地在新加坡，主要業(yè)務(wù)卻在中國(guó)”的康橋是否具備收購(gòu)的資格。

二是康橋資本在醫(yī)美領(lǐng)域是“新手”，亞太地區(qū)業(yè)務(wù)作為Hugel的核心增長(zhǎng)動(dòng)力，康橋資本尚未正式完成收購(gòu)，就已經(jīng)卷入侵犯中國(guó)的重要合作伙伴四環(huán)醫(yī)藥的商業(yè)秘密的法律訴訟，另一方面市場(chǎng)也對(duì)康橋資本作為一個(gè)私募基金能否帶領(lǐng)Hugel走上正軌持保留態(tài)度。值得注意的是，無(wú)論與四環(huán)醫(yī)藥的對(duì)付公堂、又或是由于在中國(guó)業(yè)務(wù)占比過(guò)大致使韓國(guó)市場(chǎng)質(zhì)疑其為中資資本的輿論壓力，或許使得這樁收購(gòu)案被獲批幾率呈現(xiàn)走低的趨勢(shì)。

受到事件影響，9月以來(lái)Hugel的股價(jià)已經(jīng)下跌超過(guò)14%。

三、漩渦中的四環(huán)醫(yī)藥：樂(lè)提葆的“中國(guó)苦心經(jīng)營(yíng)者”，打造醫(yī)美王國(guó)的野望者

通過(guò)一次危機(jī)時(shí)間的考驗(yàn)，似乎更能幫助我們挖掘出一家好公司的價(jià)值。

1、樂(lè)提葆在中國(guó)成功商業(yè)化的“母親”

不得不說(shuō)，四環(huán)醫(yī)藥在醫(yī)美領(lǐng)域具備非常前瞻性的視野。

早在2014年，四環(huán)醫(yī)藥與Hugel簽署獨(dú)家代理協(xié)議，共同開(kāi)發(fā)肉毒毒素和玻尿酸產(chǎn)品的中國(guó)市場(chǎng)，這比A股醫(yī)美三劍客愛(ài)美客、華熙生物和華東醫(yī)藥早布局了5年以上。

2020年10月，樂(lè)提葆正式獲得NMPA批準(zhǔn)上市，肉毒素的審批流程和周期與創(chuàng)新藥相近，很難想象期間Hugel和四環(huán)醫(yī)藥付出了怎樣的努力。

同時(shí)，四環(huán)醫(yī)美在商業(yè)化方面也投入了大量的資金和資源，醫(yī)美核心團(tuán)隊(duì)成員來(lái)自艾爾建和輝瑞等國(guó)際巨頭，并策略性地建立了直營(yíng)和代理商團(tuán)隊(duì)，業(yè)務(wù)已覆蓋全國(guó)200多個(gè)城市，覆蓋醫(yī)美機(jī)構(gòu)超過(guò)2000家。

針對(duì)“愛(ài)子”樂(lè)提葆和Hugel競(jìng)購(gòu)失敗帶來(lái)的市場(chǎng)憂(yōu)慮，四環(huán)在公司近期發(fā)布的聲明中一再澄清：在2026年之前，除非發(fā)生四環(huán)代理了其他競(jìng)品或公司控制權(quán)變更等極端情況，否則代理協(xié)議不會(huì)被中止，Hugel控制權(quán)變更也一樣。

2、樂(lè)提葆帶來(lái)的板塊戰(zhàn)略?xún)r(jià)值

即便5年后的代理權(quán)存在未知數(shù)，但這不妨礙樂(lè)提葆給四環(huán)醫(yī)藥帶來(lái)的巨大價(jià)值。

四環(huán)醫(yī)藥對(duì)于樂(lè)提葆的目標(biāo)，是將其打造為中國(guó)內(nèi)地銷(xiāo)售第一的肉毒素品牌并3年內(nèi)在中國(guó)取得超過(guò)30%的市場(chǎng)份額。

一方面，預(yù)計(jì)到2025年國(guó)內(nèi)肉毒素綜合市場(chǎng)規(guī)模有望提升至約125億元，目標(biāo)如果實(shí)現(xiàn)，那么樂(lè)提葆將成為國(guó)內(nèi)為數(shù)不多的超過(guò)30億人民幣的大品種，5年內(nèi)利潤(rùn)現(xiàn)金流回報(bào)可觀。另一方面，四環(huán)醫(yī)藥在醫(yī)美領(lǐng)域布局不僅只有肉毒素，但樂(lè)提葆作為國(guó)內(nèi)最有成長(zhǎng)潛力的“拓客”單品，為四環(huán)其他后續(xù)新單品打出銷(xiāo)售組合拳起到非凡的戰(zhàn)略意義。

3、四環(huán)在醫(yī)美領(lǐng)域的全面布局

“顏值經(jīng)濟(jì)”潮流下，國(guó)內(nèi)催生了龐大且多樣化的醫(yī)美市場(chǎng)需求，四環(huán)的醫(yī)美平臺(tái)通過(guò)“自研+海外引進(jìn)”雙輪驅(qū)動(dòng)模式多線(xiàn)布局醫(yī)美產(chǎn)品，打造全面的產(chǎn)品矩陣以滿(mǎn)足愛(ài)美人士全生命周期的求美需求。

目前，公司擁有超過(guò)10款醫(yī)美自研管線(xiàn)，包括少女針、童顏針、童顏水凝、溶脂產(chǎn)品、膠原蛋白類(lèi)產(chǎn)品等，目前公司自研的童顏水凝已于2021年9月獲批，自研減脂產(chǎn)品利拉魯肽準(zhǔn)備進(jìn)入臨床III期研究，多款重磅新產(chǎn)品將于五年內(nèi)進(jìn)行注冊(cè)申報(bào)，形成強(qiáng)大產(chǎn)品矩陣。

同時(shí)公司也善于利用引進(jìn)高端產(chǎn)品動(dòng)作完備公司管線(xiàn)，包括韓國(guó)東方的兩款埋線(xiàn)產(chǎn)品的中國(guó)獨(dú)家代理、美國(guó)Genesis公司脂肪采集系統(tǒng)Lipivage的大中華區(qū)的獨(dú)家代理權(quán)。另外，四環(huán)醫(yī)藥所代理的Hugel的玻尿酸預(yù)計(jì)將于年底獲批。

可見(jiàn)，具備四環(huán)特色的且有核心競(jìng)爭(zhēng)力的醫(yī)美產(chǎn)品矩陣已經(jīng)成型，為公司未來(lái)的業(yè)務(wù)成長(zhǎng)及業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)帶來(lái)強(qiáng)大的動(dòng)力。

結(jié)語(yǔ)：馬克思曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，如果有100%的利潤(rùn)，資本家們會(huì)鋌而走險(xiǎn)；如果有200%的利潤(rùn)，資本家們會(huì)藐視法律；如果有300%的利潤(rùn)，那么資本家們便會(huì)踐踏時(shí)間的一切。

但值得人們堅(jiān)信的是：正義和價(jià)值只會(huì)遲到，卻不會(huì)缺席。