自2019年初以來，藍思科技前復權(quán)價格從5.76元左右低位一路上揚，期間經(jīng)歷一次短暫回調(diào)，此后迅速回升并突破前期高點，一度高達39.54元，累計漲幅586%，成為同行公司中的漲幅翹楚。作為視窗防護外觀件龍頭，藍思科技自上市后，經(jīng)營業(yè)績屢屢突破，今年第三季度更是實現(xiàn)營收、凈利潤創(chuàng)歷史單季新高，高成長性引得投資者側(cè)目。

一、龍頭的主營業(yè)務(wù)與經(jīng)營模式

藍思科技，成立于2003年，2015年3月在深交所創(chuàng)業(yè)板掛牌上市。主要生產(chǎn)經(jīng)營視窗防護玻璃、藍寶石、陶瓷、觸摸屏單體、觸摸屏模組、指紋模組、金屬配件等，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于手機、平板電腦、筆記本電腦、智能穿戴、車載設(shè)備、智能家居等領(lǐng)域。

根據(jù)公司財務(wù)報表，公司主營業(yè)務(wù)可分為手機防護玻璃、平板電腦防護玻璃、新材料以及金屬和其他業(yè)務(wù)。2020年上半年，中小尺寸防護玻璃產(chǎn)品銷售收入111.64億元，較上年同期增加40.96%，占比73%；大尺寸防護玻璃產(chǎn)品銷售收入23.29億元，較上年同期增加40.22%，占比15%；新材料及其他產(chǎn)品銷售收入18.53億元，較上年同期增加9.01%，占比12%。

從營收結(jié)構(gòu)來看，手機防護玻璃占比最高，是公司主營收入來源大頭，其他業(yè)務(wù)板塊也都屬于消費電子產(chǎn)業(yè)，可以看出公司在專注于主業(yè)的同時不斷地整合和滲透全產(chǎn)業(yè)鏈，符合客戶未來進行產(chǎn)業(yè)鏈整合的大趨勢。

藍思科技是最早進入消費電子產(chǎn)品防護玻璃行業(yè)的企業(yè)，掌握視窗及后蓋防護玻璃產(chǎn)品生產(chǎn)的核心技術(shù)及精密工藝，2014年即開始布局3D玻璃的研發(fā)和生產(chǎn)，具有相當?shù)念I(lǐng)先優(yōu)勢。

作為蘋果玻璃蓋板的核心供應(yīng)商，藍思與蘋果協(xié)同開發(fā)了多款玻璃蓋板產(chǎn)品并實現(xiàn)大規(guī)模商用，在蘋果供應(yīng)鏈的供貨份額穩(wěn)步提升。2020年上半年，藍思科技的供貨份額已超60%左右，市場領(lǐng)先地位明顯。

二、財務(wù)狀況分析

綜合2017年至2020年三季度之間的報告來看，藍思科技營業(yè)收入分別為237.03億元、277.17億元、302.58億元、260.83億元；凈利潤分別為20.23億元、6.01億元、24.29億元、34.77億元；經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額分別為41.68億元、48.73億元、72.51億元、42.5億元；毛利率分別為27.96%、22.63%、25.21%、28.53%；凈利率分別為8.54%、2.17%、8.03%、13.33%。

從業(yè)績增速來看，近三年營業(yè)收入年復合增速為25.7%，凈利潤年復合增速為26.33%，2020年三季度營業(yè)收入同比增速為26.6%，凈利潤同比增速為211.57%。

如果以更能體現(xiàn)盈利能力的凈利潤增速為統(tǒng)計口徑，今年上半年消費電子板塊共有120家個股，其中88家上市公司同比收縮，藍思科技凈利潤增速排名在120家上市公司中的第2位，屬于絕對優(yōu)等生。

綜合數(shù)據(jù)來看，藍思科技正處于高速成長期，值得透過財務(wù)報表分析了解公司經(jīng)營和發(fā)展變化的趨勢。

1、通過總資產(chǎn)判斷公司實力及擴張能力

藍思科技位于產(chǎn)業(yè)鏈中游，屬于資本和技術(shù)密集型行業(yè)，從產(chǎn)業(yè)鏈上下游公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來看，上游玻璃基板供應(yīng)商屬于典型的重資產(chǎn)行業(yè)，因而資產(chǎn)規(guī)模較大，固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重較高，下游終端設(shè)備廠商集中度高，且話語權(quán)強，因此，中游廠商的應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)的比重普遍較高。

從藍思科技近6年資產(chǎn)數(shù)據(jù)來看，公司總資產(chǎn)增長態(tài)勢良好，發(fā)展擴張穩(wěn)健迅速，近5年的平均增長速度在20%以上，基本三年形成一個生長周期，增長速度較為穩(wěn)定，未來發(fā)展具有較高的確定性。

2、通過資產(chǎn)負債率判斷公司債務(wù)風險

截至2019年，藍思科技的資產(chǎn)負債率在50%上下，處于行業(yè)平均水平，債務(wù)違約風險較低。據(jù)2020年三季報，公司債務(wù)結(jié)構(gòu)得到持續(xù)優(yōu)化，償債能力進一步提升，資產(chǎn)負債率減少8.54個百分點。

3、通過“應(yīng)收應(yīng)付”和“預付預收”判斷公司行業(yè)地位

藍思科技{（應(yīng)付+預收）-（應(yīng)收+預付）}指標始終較好，有一定的資金占用能力，目前處于行業(yè)坐二望一的地位。

4、通過固定資產(chǎn)判斷公司的類型

藍思科技所在的玻璃蓋板制造行業(yè)屬于資本和技術(shù)密集型行業(yè)，資本支出較多，因而固定資產(chǎn)規(guī)模較大，按照單位核心資產(chǎn)帶來的現(xiàn)金流來看，藍思科技處于較高水平，規(guī)模效應(yīng)明顯。

5、看投資類資產(chǎn)，判斷公司是否不務(wù)正業(yè)

藍思科技投資類資產(chǎn)占總資產(chǎn)的平均比例小于1%，說明其對于主業(yè)非常專注，公司存貨占營收比例始終控制在15%以下，雖然營收同比保持增長，但存貨規(guī)模仍保持在低位合理范圍，說明公司對上游供應(yīng)鏈話語權(quán)穩(wěn)定，無需大量備貨防止商品價格波動。營收增長未同比帶來存貨增長，說明產(chǎn)品動銷情況良好，不存在大幅計提存貨減值準備的風險。

6、通過營業(yè)收入判斷公司的行業(yè)地位及成長能力

2014年-2019年，藍思科技營業(yè)總收入保持高速增長，2019年達到了302.58億元，年復合增長率為15.12%。即使是在今年疫情期間，公司與往年同期相比仍然保持著較高的發(fā)展態(tài)勢，說明公司的成長性十分穩(wěn)定，發(fā)展速度較快，仍處于高速成長階段。

7、通過毛利率判斷公司產(chǎn)品的競爭力

就中游廠商來說，藍思科技的平均毛利率在25%以上，相比同行毛利率較高，主要是因為其主營業(yè)務(wù)集中，產(chǎn)能規(guī)模較大，規(guī)模效應(yīng)明顯，且高端產(chǎn)品較多，產(chǎn)品競爭力較強，使得其毛利率較高。

8、通過費用率判斷公司成本管控能力

藍思科技各年費用率控制在15%上下，銷售期間費用率低于毛利率，通過內(nèi)部管理創(chuàng)新，各項成本費用的控制機制有望得到了進一步優(yōu)化，同時，藍思科技對于研發(fā)投入的重視也值得關(guān)注。

9、通過主營利潤判斷公司的盈利能力及利潤質(zhì)量

藍思科技的主營利潤率在10%左右，經(jīng)過同行業(yè)對比，主營利潤率居于優(yōu)勢地位，配合較高的營收增長率，公司盈利能力和利潤質(zhì)量較好。隨著化工、刀具、拋光等前十大材料的自制比例持續(xù)提高，材料成本的優(yōu)化有助于藍思盈利能力不斷提高。

10、通過凈利潤判斷公司的經(jīng)營成果及含金量

藍思科技的凈利潤現(xiàn)金比率非常高，說明其經(jīng)營成果含金量高，公司正處于成長的最佳階段。

11、通過經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額，判斷公司的造血能力

藍思科技現(xiàn)金流量凈額近三年持續(xù)上升，說明公司造血能力處于不斷提升之中。

12、通過分紅率判斷公司品質(zhì)

藍思科技的分紅率波動比較大，總體看來其對股東比較大方，公司厚道。

三、企業(yè)及行業(yè)分析

未來藍思科技會怎樣發(fā)展？

我們可以從行業(yè)所處階段及市場規(guī)模、行業(yè)競爭格局、企業(yè)風險等方面去分析。

1、行業(yè)所處階段及市場競爭格局

2020年中國及世界主要發(fā)達國家對5G、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能等技術(shù)及其應(yīng)用加大投入，爭搶新一輪生產(chǎn)力革命制高點，國內(nèi)經(jīng)濟刺激政策也進一步向新基建傾斜。線上教育、線上辦公、線上娛樂等新業(yè)態(tài)加速發(fā)展，5G智能手機、平板電腦、筆記本電腦、具備健康監(jiān)測功能的智能穿戴設(shè)備等消費電子產(chǎn)品需求呈現(xiàn)大幅增長的態(tài)勢，公司訂單明顯增多，隨著優(yōu)質(zhì)市場資源加速向公司聚攏，公司所處行業(yè)競爭格局將更加優(yōu)化。

藍思科技主營業(yè)務(wù)屬于玻璃蓋板行業(yè)，位于產(chǎn)業(yè)鏈中上游。手機蓋板分為前蓋板和后背板，其市場容量及未來增長的驅(qū)動力，主要取決于下游智能手機的需求情況及發(fā)展趨勢。

近年來，玻璃蓋板的滲透率迅速提高，預計2020年，玻璃蓋板將達到60%的滲透水平，該領(lǐng)域仍有十足的發(fā)展空間。而下游智能手機市場在5G換機需求的驅(qū)動下將重返增長，預計到2023年，全球智能手機出貨量將上升至14.8億部，年復合增速為2.09%。

以上僅簡要分析藍思科技目前主要業(yè)務(wù)板塊的發(fā)展及預期情況，事實上，公司其他業(yè)務(wù)板塊，如大尺寸防護玻璃、精密金屬、精密陶瓷、藍寶石等業(yè)務(wù)，在5G技術(shù)深入推進之后，有望繼續(xù)受益。而有關(guān)車載電子、聲學、金屬結(jié)構(gòu)件等領(lǐng)域，公司已經(jīng)切入供應(yīng)鏈，有望繼續(xù)提升份額。

公司本身對業(yè)務(wù)的理解和布局則更加長遠，多年以來，公司在視窗防護領(lǐng)域的優(yōu)異表現(xiàn)已獲得客戶的充分肯定與認可，但基于自身特點以及對行業(yè)的前瞻性判斷，藍思科技持續(xù)推進垂直整合戰(zhàn)略，積極布局原輔材料、專用設(shè)備、智能制造等上游產(chǎn)業(yè)，設(shè)立了藍思精密、藍思智能等多個子公司，實現(xiàn)了“前段材料+中段工藝+后段客戶”的全面布局。從這一方面來看，藍思科技的發(fā)展前途不可限量。

2、行業(yè)競爭格局

目前，在玻璃蓋板領(lǐng)域，藍思科技以絕對的優(yōu)勢穩(wěn)居行業(yè)龍頭的位置。公司出貨量遙遙領(lǐng)先，且與主流手機廠商建立的較為穩(wěn)固的合作模式。合力泰、歐菲科技、晶博光電等公司緊隨其后。

藍思科技是消費電子行業(yè)外觀創(chuàng)新變革的領(lǐng)導者，其首次將玻璃屏引入高端智能手機及平板電腦，首次將3D剝離應(yīng)用到手機。并且，專利數(shù)量穩(wěn)居行業(yè)第一，技術(shù)優(yōu)勢不斷擴大。

對手機屏幕及觸控領(lǐng)域來說，可選擇歐菲光、星星科技、合力泰三家上市公司作為藍思科技的行業(yè)對標公司。

通過對比，可以看到藍思科技的ROE在4家公司中位列第一名，遠高于其他3家上市公司。并且，其權(quán)益乘數(shù)也位于最低值，杠桿率是4家公司中最低的。同樣，藍思科技的總資產(chǎn)凈利率也位列四家公司的第一位。

可以看到，藍思科技的股東在可比公司中表現(xiàn)搶眼，其中銷售凈利率是其主要優(yōu)勢，這說明公司的盈利能力水平在行業(yè)能處于領(lǐng)先地位。

3、企業(yè)護城河

消費電子產(chǎn)品迭代迅速，市場需求變化較快，且定制化程度高，對于制造廠商來說，產(chǎn)品快速研發(fā)和規(guī)模生產(chǎn)的能力就是市場競爭力。

從研發(fā)投入來看，藍思科技無論是研發(fā)費用的絕對額還是研發(fā)費用率，在同行業(yè)中均處于較高水平。截至2020年6月末，公司研發(fā)技術(shù)人員達到11,708人，已獲得專利授權(quán)1,641件，其中發(fā)明專利164件，涵蓋加工工藝、產(chǎn)品檢測、設(shè)備開發(fā)、新型材料等多個領(lǐng)域。

在技術(shù)壁壘方面，藍思科技作為3D玻璃蓋板的引領(lǐng)者，通過自主研發(fā)掌握了能夠提高玻璃強度和加工精度的玻璃熱彎成型技術(shù)和熱熔成型技術(shù)，并且其大部分的設(shè)備是根據(jù)自身的生產(chǎn)研發(fā)經(jīng)驗，在行業(yè)通用設(shè)備的基礎(chǔ)上進行優(yōu)化改良而來，具有更高的加工精度和良率水平。

在產(chǎn)能規(guī)模方面，防護玻璃制造行業(yè)，具有明顯的重資產(chǎn)屬性，資本開支巨大，具有明顯的資金、規(guī)模壁壘。廠商的產(chǎn)能規(guī)模越大，向上游原材料和設(shè)備企業(yè)的議價能力就越強，可以降低采購成本。同時，生產(chǎn)成本也隨之降低，實現(xiàn)規(guī)模化效益，從而提高產(chǎn)品的毛利水平。 藍思科技作為全球消費電子視窗防護玻璃的龍頭，產(chǎn)能規(guī)模優(yōu)勢顯著，根據(jù)旭日大數(shù)據(jù)資料，2019年藍思科技玻璃蓋板出貨量達到630KK，遠超其同行。

從客戶結(jié)構(gòu)來看，經(jīng)過多年發(fā)展，公司已與蘋果、三星、華為、OPPO、vivo、小米、特斯拉、亞馬遜等一眾國內(nèi)外知名優(yōu)秀品牌達成長期深度合作，客戶資源優(yōu)質(zhì)且集中。

四、企業(yè)增長率及估值預測

核心假設(shè)一：公司專注玻璃賽道，垂直整合產(chǎn)業(yè)鏈，多年深耕消費電子行業(yè)積累的客戶資源與不斷進行的產(chǎn)品技術(shù)創(chuàng)新保證了量價齊增。5G技術(shù)的加速商用將引起智能手機、智能穿戴設(shè)備的升級換代，下游客戶需求與高技術(shù)產(chǎn)品價值量將顯著增加。

核心假設(shè)二：藍思科技在平板電腦玻璃蓋板上擁有雄厚的技術(shù)積淀與制造優(yōu)勢，同時緊跟客戶對上游技術(shù)要求的發(fā)展動態(tài)，搶先開發(fā)和率先投入，延伸車載設(shè)備產(chǎn)業(yè)鏈。疫情帶動電腦端銷量增長，5G 環(huán)境下平板電腦、高端智能汽車品牌(特斯拉)需求放量。

核心假設(shè)三：公司立足玻璃賽道，積極布局藍寶石、精密陶瓷、精密金屬等產(chǎn)品領(lǐng)域，具有領(lǐng)先的技術(shù)和地位。隨著智能移動終端的趨勢升級，陶瓷、藍寶石將分別在手機與智能手表上廣泛應(yīng)用，金屬產(chǎn)品將供給蘋果等客戶的高端手機。值得一提的是，藍思科技今年收購了蘋果金屬機殼供應(yīng)商可成科技旗下兩家大陸廠商，待與收購標的整合后，公司可為下游客戶提供更完善的產(chǎn)品組合和垂直整合的一站式綜合產(chǎn)品解決方案，確保公司在產(chǎn)業(yè)鏈中處于核心地位，擁有充足的話語權(quán)，便于推動進一步的垂直整合業(yè)務(wù)，拿到更多細分領(lǐng)域的零部件市場。