5月24日下午，韻達股份（002120）與德邦股份（603056）同時發布的一則非公開發行股票關聯交易公告引發了市場關注。公告稱，韻達股份的全資子公司福杉投資將認購共6.14億元德邦股份非公開發行A股股票。認購完成后，寧波福杉對德邦股份的持股比例將達到6.5%，并將向德邦股份委派一名非獨立董事。

這意味著認購完成后，韻達股份將間接成為德邦股份的第二大股東，且韻達將在一定程度上對德邦的運作產生影響。德邦股份的公告中聲稱，雙方將發揮各自的優勢，在市場拓展、網絡優化和集中采購等方面開展深度合作。

此舉將在快運江湖上掀起何種波瀾？這一“互補”舉措是否能讓雙方充分發揮各自的優勢，共同攫取更大的市場份額？

競爭格局倒逼下的德邦變革

根據德邦股份2020年5月25日發布的公告，本次發行股數為6673.91萬股，擬認購金額不超過6.14億元，募集資金除發行費用，擬全部用于轉運中心智能設備升級項目以及IT信息化系統建設項目。這兩個項目有何作用呢，這要從快運產業鏈的智能化趨勢說起。

w   快運行業智能化乃大勢所趨

快運行業近年來發展迅猛，并且在科技的帶動下經歷了深刻的產業改革。2019年“雙十一”購物節，天貓僅用8小時發貨量破一億的新聞猶在眼前，快運行業從攬收、中轉、倉配、分揀、運輸到派送，正在進行全產業鏈的智能化大協同。

物聯傳感溯源、大數據分析，以及人工職能圖像識別等智能信息系統的運用，能夠使得整個物流產業鏈實現可視化、透明化及可追溯，從而大大提升運輸的便捷度及效率。根據2019年雙十一的報道，各大頭部快遞公司都對產業智能化進行了巨大的投入。

資料來源：異方科技

w   智能化投入也是德邦的一大重要發展戰略

對德邦來說，智能化進程更是刻不容緩。這不僅僅是行業整體發展進程的推動，更是由德邦的業務特點決定的。

我們平日里網購下單，其實物流公司為德邦快遞的情況并不多見。許多人第一次見到德邦是在畢業的宿舍樓下，德邦的員工支著帳篷、掛個小喇叭喊行李五十元一箱。

沒錯，引領德邦快遞在一眾快運公司中殺出重圍的正是其差異化競爭策略——以大件快遞為主要切入點。

德邦快遞成立于2009年，前身為貨運公司，2013年首次涉足快遞領域并聚焦大件快遞市場，在大件快遞市場具有一定協同效應及先發優勢。與小件快遞相比，大件快遞具有價值高、破損率高、操作難、服務鏈條長等特點，因此大件快遞對收件、轉運、運輸、派件等各個環節的操作要求都更高。

基于以上特點，大件快遞的客戶更加注重快運公司的服務品質、專業性及品牌，并擁有更高的支付意愿。根據德邦股份2019年年報，德邦快遞的單票重量為9.73公斤、單票收入為28.19元，均高于行業均值。

相應地，為了給客戶提供更加優質的服務，德邦需要采用適用于大件貨物的信息網絡、分揀設備及配送體系，由此提高了對德邦的技術需求。

2017年德邦快遞開始向智慧物流轉型，2018年成立“德邦科技”進行軟硬結合開發。德邦快遞的技術發展進程可以簡單總結如下：

圖片來源：德邦股份2019年年報

過去5年間，德邦快遞的研發支出不斷提升，在提高快運系統信息化、智能化程度的同時，也增加了企業的費用。

數據來源：德邦股份2019年年報

6.14億元的智能化建設款現金流缺口何解？

根據德邦快遞披露的信息，轉運中心智能設備升級項目及IT信息化系統建設項目的總投資金額預計16.2億元，擬通過非公開發行股票募集的資金規模為6.14億元，占項目總額的37.9%。

那么此時問題來了，這6.14億元的建設款德邦快遞為何選擇用外部股權融資的方式籌措？這其實隱藏著幾個問題：其一，為何選擇融資？其二，為何選擇股權融資？

要解答第一個問題，實際上我們需要了解的是，德邦是否能通過自有資金獨立完成智能化項目的投資？答案或許是否定的。

根據德邦快遞2019年年報，全年歸屬于上市公司股東的凈利潤為3.24億元，較上年同期下滑53.82%，扣非凈利潤僅0.37億元，較上年同期下滑幅度高達91.94%。根據德邦的描述，利潤下滑的主要影響因素為在運輸、分揀及末端派送等環節加大資源投入，由此造成短期業績下滑。

德邦股份近三年主要財務數據（單位：億元）

數據來源：巨潮資訊網

從近三年的財務數據中可以看出，2018年德邦在管理費用及研發費用的支出上都有較大提升，2019年同樣維持著較高的管理費用及研發費用水平，連續的投入在報表上反映為利潤的顯著下降。

赫赫有名的德邦快遞在2019年全年視線的凈利潤僅為3.2億人民幣，約為本次募集金額的一半，與行業頭部企業相比相去甚遠。而智慧化信息化系統建設并非一蹴而就，恰逢5G及物聯網蓬勃發展的時代，未來三年在此方面的資金投入勢必要進一步加大。

由此可見，德邦快遞雖在大件快運市場中頗有口碑，且收入和票數增速均高于行業均值，但所占市場份額有限，整體業務量偏低，規模效應尚不顯著，毛利較低。

我們對申萬行業分類中的37家物流類上市公司進行了統計（不包含ST及*ST公司），對比其2019年的營業收入，德邦在其中排名12，處于行業中等偏上的水平。

2019年物流行業上市公司營業收入及歸母凈利潤（單位：億元）

數據來源：巨潮資訊網（與年報數據有出入）

2020年德邦快遞面對的挑戰是多重的：連年的固定資產投入拖累公司利潤，而有限的市場占有率讓本就微薄的利潤，在同行潛在的價格戰中更顯得岌岌可危；加之疫情對整個產業的沖擊，現金流更是凸顯出了前所未有的重要性。

此時要進一步建設智能化信息系統，尋求外部融資顯然相較于利用自有資金投資更加有利。

既已明確要進行外部融資，那么德邦所面臨的則是在股權融資及債權融資之間的權衡，因此我們對德邦快遞的資產負債結構進行了橫向及縱向的比對。

德邦股份資產負債率變動情況

數據來源：德邦股份2019及2018年報

可以看到，德邦股份2019年的資產負債率較2018年上升了4.53%。同樣地，我們將德邦股份與其他同行業上市公司進行資產負債率的比較。雖然從圖中來看，德邦快遞的資產負債率低于行業均值，但資產負債率較高的同行業公司其主營業務為物流。在主營業務為快遞的公司中，德邦股份的資產負債率已處于高位。

快運行業上市公司資產負債率一覽

數據來源：巨潮資訊網

相較于債權融資，股權融資的好處不僅在于能夠優化資產負債率，還在于不需要對募集的資金進行償還。由于投資建設回報的不確定性，股權融資可以幫助德邦規避到期無法償付融資款項的風險。更重要的是，股權融資能為企業引進新的股東，助力戰略布局。

市場上的股權融資手段多樣，那么德邦何以選擇了非公開股票發行、又為何選擇了韻達呢？

為什么是韻達？

要解答這個問題，我們首先對快遞行業進行梳理。

w   當今快遞行業“三分天下”

當前快遞的派系主要可分為阿里系、京東、順豐。其中阿里系通過菜鳥對“四通一達”進行投資來整合快遞網絡，京東依托于自身的平臺開展快遞業務，而順豐則從高端快遞服務入手，逐漸布局零售。

資料顯示，韻達2019年在快遞行業的市場占有率位居第二。在前文提到的A股上市快遞公司中營業收入位列第一，可謂名副其實的行業龍頭。而德邦快遞雖然在大件快遞方面具有一定的競爭優勢，但整體的業務規模依舊有限。

圖片來源：韻達股份2019年報

w   庚子年巨變，“四通一達”冷暖自知

對比“四通一達”與順豐，順豐主打“高品質、搞效率”快運服務，在重要物件的運輸中是客戶的不二選擇。而“四通一達”依托于菜鳥網絡，與電商平臺相輔相成，雖時有“暴力運輸、管理混亂”新聞爆出，仍以低廉的價格占據了重要的市場。

如果說差異化的競爭策略使得雙方達到了一種動態的平衡，那么庚子年初的新冠疫情便如同落入平靜湖面的一塊巨石。疫情期間，購買力急劇下降，“非必需”的快運也大大減少，防疫物資的運輸則體現出在特殊時期對高端快運服務的剛需。

我們對比了六大民營快遞公司2019年至2020年第一季度的業績情況，從中可以發現，順豐在疫情影響下業務幾乎沒有遭受沖擊，而韻達在一季度的營業收入下降比例達到了45%，主打“大件快運”的德邦營業收入較2019年四季度下降了40%，是這幾家公司中下降幅度最小的，同樣印證了高端快件市場的承壓能力。

我國幾大主要快遞公司收入情況

數據來源：上市企業公開報表（單位：億元）

w   新客源從何而來？大件快遞未來可期

事實上，各大快運公司爭取更大市場份額的腳步從未停歇，拓寬客源的野心從未熄滅。經過多年發展，各大快運公司的增速已逐步放緩，爭取更多細分市場的受眾成為增加客戶的重要措施。

早在2019年，順豐就已經悄然改革，在原有的“次日達”、“隔日達”基礎上，新增了“順豐陸運”，其運輸效率與“四通一達”相似，定價略高，憑借著順豐的好口碑賺取了不少客源。

俗話說得好，缺什么補什么。順豐已經先動手了，阿里系自然沒有“打不還手”的道理。阿里系主打的是平價、優勢是聯動網購平臺及線下菜鳥網點，可以說擁有巨大的渠道優勢。在現有的渠道框架下，客戶在買賣高端、大體積貨物時，常常選擇的是口碑更優的順豐及德邦快遞。

電商起步階段主要依靠價值低、貨物體積小的商品，而隨著電商的逐步成熟和快遞行業的迅猛發展，高價值、體積大、非標準化外形的商品迎來了發展機遇。據天貓2019年“雙十一”數據顯示，本次共有103個家具家電品牌進入“億元俱樂部”，同比增加24.10%，占“億元俱樂部”品牌總數的34.45%。

可以預見，未來大件快遞市場有望迎來更加飛速的發展，爭奪這部分客源對阿里系拓寬客源尤為重要。

圖片來源：德邦股份2019年年報

w   韻達，就決定是你了！

說到這兒大家明白了，德邦，得買！

那么為什么是韻達呢？購買股份，本質上還是一個“買”字，買東西，最看重的當然是買不買得起，人家愿不愿意賣。綜合經營狀況及發展戰略，韻達還是很當得起這位重要的買家的。

韻達2019年在“四通一達”中的市場分額位列第二，占比15.8%。其中排在第一名的中通在美國上市，且一季度凈利潤下滑達84%。韻達在疫情中受到的沖擊較其他阿里系快遞公司更小，且市場占有率可觀，首先有能力進行股票認購，其次在成為德邦的股東后，有足夠的渠道及資源與德邦進行資源整合。

我國幾大快遞公司凈利潤情況

數據來源：上市企業公開報表（單位：億元）

韻達與德邦“喜結連理”，未來路在何方？

分析到這兒，此次韻達對德邦非公開發行股票認購的始末也算是了解清楚了。對韻達來說，這是阿里系邁入高端快運市場關鍵的一步棋，而從德邦的角度來看，韻達將會成為它持續走向科技化信息化的重要助力。

目前韻達的經營模式為“樞紐分撥自營與末端網絡加盟”，既管控了關鍵節點的品質，又鼓勵末端網絡的積極加盟，拓寬快遞網絡。

圖片來源：韻達股份2019年年報

而為保障服務品質，德邦堅持以直營為主的經營模式，輔以在網絡覆蓋相對薄弱的地區引入事業合伙人，按照直營管理模式對網點合伙人進行管理。

根據公告，此次非公開股票發行后，韻達將持股德邦6.5%，并委派一名非獨立董事，雙方將展開為期三年的戰略合作。未來雙方究竟是否能夠各展所長、互助互惠，實現更大增長呢？讓我們拭目以待。